【 文献号 】2-309
【原文出处】天津社会科学
【原刊期号】199903
【原刊页号】55～59
【分 类 号】F13
【分 类 名】社会主义经济理论与实践
【复印期号】199907
【 标  题 】中国经济市场化进程中的政府主导型融资制度变革
【 作  者 】冷国邦
【作者简介】本文作者：冷国邦  武汉大学经济学院博士研究生
【 正  文 】
            一、政府主导型融资制度的概念界定
    在计划经济体制下，社会各经济部门及主体基本上不存在储蓄转化为投资的选择权，储蓄转化为投资的职能由计划和财政部门承担，从而
形成了社会融资方式的选择是以财政融资为主的融资机制，即财政主导型融资方式，实质上是计划型融资制度。始于70年代末期的以“放权让
利”为起点的经济体制改革，在导致了融资制度背景发生了根本性变化以后，银行主导型的融资方式逐渐替代了财政主导型的融资方式，银行
成了聚敛金融剩余的最大部门，十几年积累下来，也逐渐形成了国有企业难以清偿的巨额债务和国有银行的大量不良资产，甚至造成银企债务
危机。党的十四大提出中国经济体制改革的目标是建立社会主义市场经济，这就为中国融资制度的创新即市场化的融资制度的建立奠定了理论
和实践基础。在中国经济市场化的进一步推进方略中，直接融资尤其是通过资本市场进行融资的方式获得了优先认可与发展，与银行融资一起
构成了目前中国融资体系中最为重要的两个组成部分。
    目前，在以银行融资为主的间接融资方式中，银企之间的融资具有“内源融资”性质。从委托——代理关系来分析，银行和企业是“同源
的”（即他们的委托人都是国家），在国有企业和国有银行之间的融资行为实质上是资金供给制，所以，在此背景下推行的主办银行制的试点
改革，是很难取得实质性突破的。从产权理论角度来分析，在国有企业的产权改革尚未到位，国有商业银行的产权改革基本尚未开始的前提下
，银企融资关系的形成很容易导致“公共的悲剧”，步入“公共产权陷阱”。目前推进的国有商业银行组织结构的改革也意味着，真正着眼于
塑造市场型融资契约关系的银行改革尚未真正启动。
    从中国资本市场发展来看，它的发展不仅是被动的、滞后的，而且一开始就是逆市场化进程的，具有明显的非市场化的特征。目前，资本
市场在中国得到优先认可与发展的原因，主要是从服务于国有企业改革的思路出发的，即试图通过发挥资本市场的所谓“改革”、“重组”等
功能，来达到治理国有企业弊端的目的。为此，不同所有制性质的企业在上市资格方面就受到了截然不同的待遇；证券一级市场需要层层审批
、确定规模、分配指标和额度；股票的二级市场是“消息市”和“政策市”等。总之，政府这只“看得见的手”控制了很多很多。从市场化的
一般规律来看，企业本身产权的明晰化、市场化应是最根本的，在国有企业的产权结构尚未市场化之前，试图通过资本市场的如此发展来达到
市场化的想法不仅有些单纯，而且是逆市场化的。
    显然，无论是银行融资，抑或是资本市场融资，中国都尚未真正建立起市场化的资金配置关系，资金流动的方向、价格等在很大程度上都
还受到政府强有力的约束和控制。可见，中国现有的融资制度既不是计划型的，更非市场化的。笔者把其归结为政府主导型融资制度。
    我们对政府主导型融资制度作出如下定义：政府主导型融资制度是这样一种融资制度，资金盈余者和资金亏绌者之间的资金融通关系的构
建是基于一种人为的自上而下构建的明显带有集权型特征的社会信任结构，并在政府部门（中央政府和地方政府）的强力介入下，具有“内源
融资”的性质，明显带有非市场化、逆市场化的特征的融资制度安排。
    在发达的市场经济国家，企业融资有两大模式，即以英美为典型代表的证券主导型融资模式（直接融资为主）和以日德为典型代表的银行
主导型融资模式（间接融资为主）。在政府主导型融资制度下，企业采取直接或间接的融资方式，不仅要受到政府部门的约束和控制，而且实
质上对企业的公司治理结构的影响并无实质上的区别，企业融资结构理论在政府主导型融资制度下的解释力是非常微弱的。
    有的学者将融资制度划分为关系型融资和保持距离型融资，二者可归结为非分散的市场融资制度和分散的市场融资制度。其中，关系型融
资是对市场失灵的一种特殊反应，保持距离型融资则是充分利用市场机制的体现。政府主导型融资制度则是一种非市场化的非分散的制度安排
，但又带有市场机制的部分特质，出于公有产权的承诺不仅抹杀了预期的作用，而且人为构建了向其他类型的融资制度变革的障碍，它针对的
既不是发达的市场机制，也不是市场失灵，而是正在向完善的市场经济过渡的不完善的市场机制。
            二、政府主导型融资制度的生成机理
        1.社会信任结构与融资制度的变革逻辑
    从社会信任结构的角度分析，中国融资制度的变革实际上是一种社会信任结构的重建与整合过程。中国融资制度改革之初，面对的是一种
依靠人为的和自上而下的力量建立的集权型的社会信任结构，它以行政式的“科层结构”为依托，以公有产权为纽带，具有单向性与强制性，
其内部各行为主体之间缺乏牢固的带有自愿性的依恋，各行为主体具有各自的局部利益，为了追求这种局部利益，千方百计地通过搭便车与进
行寻租活动来分割既有的利益。
    在计划经济体制下，与上述集权型的社会信任结构相对应的是计划型的融资制度，二者显然是兼容的。随着中国市场化进程的深入，旧的
社会信任结构在逐渐打破，而新的社会信任结构尚未建立，在此背景下，由于对变革路径的初始条件的依赖，过渡期的社会信任结构依然主要
依赖于公有的特殊纽带，而不是效率与利润等普遍主义标准，各经济主体之间的资金融通关系在政府的显性与隐性介入下，性质从模糊到清晰
，逐渐形成了政府主导型的融资制度。
        2.金融约束与融资制度的变革困境
    金融约束的实质是政府通过存款监管、市场准入限制和稳定的宏观政策等一整套金融政策使银行部门因“特许权价值”而获得租金。目前
，从中国对存贷款利率的管制、对银行业竞争的控制、对居民资产替代的种种限制等政策，不难得出结论，中国实际上也在有意识或无意识地
实行着金融约束政策。这一政策的直接结果是国家手里控制着大量的金融资源，并在某种程度上按照自己的偏好对其加以使用和配置，资金供
求和融通机制就明显地具有政府主导型的特征。
    金融约束政策的出发点是为了解决经济发展中的信息和激励问题，即政府之所以有意识地为掌握企业内部信息的银行设立租金，是为了使
经济中的决策结构和信息结构相对应，并以此来优化社会资源配置，在中国，这一出发点至少会受到来自以下两方面的挑战：一是在经济主体
无实质上的决策权的条件下，签订资金契约关系，经济主体不仅不具有发挥信息优势的刺激，亦无受到激励的动因；二是政府在实行金融约束
政策时，意味着它有信息优势，而随着经济市场化进程的深入，政府的信息能力实际上在减弱，公共选择理论也告诉我们，官僚阶层为了既得
利益，很可能在金融约束政策变得没有必要时仍将其保持下去。可见，政府主导型融资制度的变革与政府信息能力的强弱是紧密联系在一起的
，当政府不愿或无法正视其信息能力的不足时，融资制度的变革就必然会陷入困境。
        3.地方政府的介入与融资制度的变异
    中国20年的放权让利改革，其实质无非是地方政府作用对中央政府作用的替代，这就进一步强化了中国早已存在的地方控制型经济格局。
在金融资源的配置和资金交易过程中，地方政府的介入使得融资制度发生了变异：一是资金只能在“块”内配置，“块”与“块”之间的资金
流动受到了地方政府的遏制；二是各地区之间的融资方式、融资工具、金融组织等严重趋同化，难以满足市场主体对资金融通的多元化需求；
三是各地区在资金融通方面相互之间展开寻租竞争，形成大量内耗。可见，由于地方政府的介入，中国融资制度发生变异的结果就是地方政府
在融资制度变迁中扮演着举足轻重的角色，政府主导型融资制度的概念内涵也因地方政府的介入而被大大拓宽了，同时也意味着，仅仅着眼于
中央政府的融资制度变革是很难取得实质性突破的。
        4.渐进式改革的路径依赖和货币化收益的递减
    目前，越来越多的人承认中国走的是和前苏联、东欧截然不同的“渐进式”的改革道路，其实质是政府主导型的诱致性制度变迁。在中国
的制度变迁过程中，政府仍是新制度的主要供给者，政府通过各种手段对改革的步骤、进程和顺序等加以控制，以保证改革进程的平缓顺利进
行。作为中国制度变迁重要组成部分之一的融资制度变革则因渐进式改革的路径依赖，而明显地带有政府主导型特征。
    政府对融资制度一直实施控制是要付出一定成本的，因此，控制的收益只有大于控制的成本，政府实施控制才是有利的。在渐进式改革的
初始阶段，随着经济货币化水平的逐步提高，政府是可以获得货币发行收益和金融剩余的。国家也据此成功地抵补了财政的迅速下降，因此，
政府对融资制度实施控制是有利的。问题是随着货币化水平的提高，货币化收益将必然发生递减，当收益小于控制成本时，政府的控制将会是
不利的。而渐进式改革的路径依赖和货币化收益转折点的求“解”难，又必然会加大政府主导型融资制度变革的难度。
            三、政府主导型融资制度的特质变异
        1.“超稳定预期”与“负和博弈”
    在政府主导型融资制度安排中，融资双方的预期是处于“超稳定”状态的。集权型的社会信任结构提供的众所周知的稳定承诺，使得借款
者总是预期出资者是“心慈手软”的，所以高风险项目的逆向选择和借款人的道德风险行为屡见不鲜；而出资者总是预期融出资金的收回概率
很小，但又不会影响到声誉和受到政府的惩罚，所以他们没有动力去收集信息，以减少信息不对称可能产生的成本。融资主体的“超稳定预期
”对银企债务危机和上市公司的“圈钱”行为等现象是有很强的解释力的。
    从博弈论的角度看，政府主导型融资制度安排是融资关系中有关利益各方进行社会博弈的一个“纳什均衡点”，可惜的是，“超稳定预期
”导致在此均衡点形成的是一个“负和博弈”结构。一方面，国有银行利用垄断地位、政策性业务等获得许多额外收益，企业获得了大量的低
息甚至可以不还的资金，居民拥有了几乎无金融风险的金融资产（存款），政府也因特权而获得各种租金；另一方面却是大量的上万亿元的银
行不良资产和低效率的企业治理结构等。虽然，就与融资有关的各利益主体而言，它们都得到了各自的最优支付，但政府主导型融资制度却是
一种低效率的制度安排。
        2.非均衡的企业治理结构
    政府主导型融资使企业（尤其是国有企业）形成非均衡的企业治理结构。从企业融资结构理论的角度来看，政府主导型融资的着眼点仍旧
是改进政府对企业的控制和激励，因此形成了非均衡的企业融资结构和企业治理结构。在银企关系中，“剩余控制权”在任何情况下都是不能
转移的，相机治理结构因此也无法形成，同时，银行的外部监督也不能构成企业共同治理的内容；股权融资中，企业股权结构的不合理（如国
有股权所占比重过大和股权过度集中）和股东控制权的残缺，极易导致内部人控制状况；债权融资的发展滞后，使得企业治理结构中缺少债权
融资的激励机制、破产和控制机制等。企业治理机制的失灵是企业低效率的根源，非均衡的企业治理结构要求进一步变革政府主导型的融资制
度。
        3.过度竞争和货币信用危机
    政府主导型融资，一方面形成金融垄断，导致国有和非国有金融之间存在不平等竞争，另一方面在国有和非国有金融机构内部却又形成过
度竞争。国有金融机构为了争夺政策禀赋特权而互相拼杀，形成了大量寻租和内耗；非国有金融机构在有限的空间内为了生存也不择手段地进
行非规范竞争，形成了大量的不良资产，也因此酿成潜在的货币信用危机。被大多数人视为国有企业改革突破点的资本市场的迅猛发展，形成
了新的资金流程，和国有金融机构进行的过度的不规范的资金争夺战，对国有银行乃至整个货币信用体系的稳定性又形成了强大的冲击，在可
能导致国有银行存款增幅趋缓（甚至净减少），可能因大量企业破产引发银行潜在资产损失短期内显性化，以及股市本身的过度投机等方面，
资本市场的发展有可能成为货币信用危机的导火线。
        4.政府信息能力的弱化和经济职能的错位
    政府的经济职能是与其信息能力紧密联系在一起的。随着经济的发展、市场范围的扩大，交易行为越来越多，越来越复杂，信息不对称更
加严重，信息空间的维数也愈来愈多，交易的协调更为困难，各种交易契约（包括资金融通契约）的签订也愈来愈依赖于分散在民间部门手中
的信息。政府主导型融资制度的存在和发展则无视政府信息能力的弱势和掌握内部信息的民间组织的优势，越俎代庖，对市场经济中的资金配
置关系进行过多的干预，从而形成了政府经济职能的严重错位。在市场经济条件下，政府在掌握宏观经济运行信息等方面仍是具有优势的，就
目前的中国政府而言，政府改革目标的优先事项应是促进市场支持体制的发展。市场经济是一种鼓励参与者规划未来并信守承诺的制度。制定
政策的政府应对深化市场功能大力予以支持，采取步骤，使得企业和个人能够规划未来，责成它们信守承诺，奖赏那些规划得当和履行契约义
务的企业和个人，同时惩罚那些规划不当或违背诺言的企业和个人，这些才是政府经济职能的根本所在。
            四、政府主导型融资制度变革的路径选择
        1.路径取向：构建市场化的融资制度
    市场化融资制度的基本特征是，资金交易关系的确立是各独立产权主体的自主行为。市场化的融资制度之所以成为政府主导型融资制度变
革的路径取向，主要在于它是一种更有效率的融资制度安排。市场制度下的融资主体根据自身掌握的信息优势，出于各自的需求和偏好，依照
效率与利润等普遍主义标准，通过理性的合理预期和正常规则的竞争达成一致的融资契约，从而形成了一种具有特殊主义的社会信任结构支撑
的融资制度。这种特殊主义的信任结构是依靠人们之间的相互竞争与交换，通过自下而上的公共选择过程而确立的，由于它依赖于人们的共同
支撑，所以维护成本低，金融资源在这个结构中能实现有效配置。政府主导型融资制度，则因政府对市场融资主体的控制，明显地带有“自己
与自己交易”的性质。在路径取向既定的情况下，变革的逻辑已显示变革的要义在于如何构建有效配置金融资源的市场关系，即如何构建能衍
生出市场联系的制度基础——具有独立产权的融资主体。
        2.退出与重建：政府主导型融资制度变革的途径
    从转变政府经济职能的层面来看，政府从实施超越控制和全面干预的经济活动领域的退出，是实现融资主体关系“纯经济性”的前提。从
构建市场化融资制度的目标出发，政府应根据自己的信息能力和货币收益区间的变化，适时地放松金融约束，逐步推进利率的市场化，创造金
融业公平规范竞争的市场环境，放宽市场准入的条件，放松对金融资产创新的控制等。一旦产生于政府控制的垄断租金等各类额外收益消失，
融资主体为了自己的利益就不得不进入市场，按市场规则行事。受渐进式改革路径的影响，打破政府“超人情结”的进程也只能是渐进的，目
前尚未触动金融产权的国有商业银行组织机构的改革，就是弱化地方政府超经济强制的一种措施。从长远来看，政府的退出也只是公有金融产
权改革的必要前提，从存量和增量改革两方面入手对金融产权结构进行调整，将是未来金融体制改革的关键点。
    从理论上讲，企业产权交易是金融产权交易的基础。重建现代企业制度仍是政府主导型融资制度变革的难点和突破点。目前，试图从政府
主导型融资制度出发，来解决企业治理结构问题的逻辑是颠倒的。国有企业低效率不仅是融资制度问题，更重要的是融资制度扭曲所内含的产
权残缺和内部治理结构问题。对特定经济资源，如果控制权与收益权相脱离，该产权就是残缺产权。政府主导型融资制度派生出来的正是残缺
产权，政府拥有控制权，而实际的收益权却几乎不能拥有，而残缺产权则总是内生资源利用的低效率。现代企业制度的确立不仅需要有比较发
达的金融市场和比较完善的法制系统，产权改革民主化进程的推进也是一个重要保证。
        3.现实对策评价：主办银行和资本市场协同发展战略
    目前，中国融资制度变革对策明显带有外部移植特征，既向日本学习，试点主办银行制；又受美国高度发达而完善的资本市场的启示，大
力发展资本市场。经验考察表明，如果抛开对“基本的经济因素”的培育，单方面引进“有形”的金融制度，普遍产生的将是“逾淮而枳”的
后果，而不是体制创新效应。日本的以法人为主体的企业产权制度，美国明晰的个人产权制度和完善的法律体系等，这些“基本的经济因素”
正是中国目前所欠缺的和应该下大气力培育的，舍本逐末的移植只会产生四不像的低效率的制度安排，从而加大改革的难度。
【责任编辑】信欣
【参考文献】
    1.张杰：《地方政府的介入与金融体制变异》，《经济研究》1996年第3期。
    2.张杰：《中国的货币化进程、金融控制与改革困境》，《经济研究》1997年第8期。
    3.青木昌彦、瑟达尔·丁克：《关系型融资制度及其在竞争中的可行性》，《经济社会体制比较》1997年第6期。
    4.张昌彩：《企业融资结构与资本市场发展》，《管理世界》1998年第3期。
    5.刘葆：《转轨时期企业融资问题研究》，武汉大学博士论文打印稿，1998年。
    
    
    
 
