【 文献号 】2-628
【原文出处】改革与理论
【原刊地名】郑州
【原刊期号】199811
【原刊页号】4～12，54
【分 类 号】F13
【分 类 名】社会主义经济理论与实践
【复印期号】199904
【 标  题 】中国经济政策与朱＠①基经济思想（上）（之二）
【 作  者 】杨帆
【作者简介】杨帆，中国社会科学院经济研究所
【 正  文 】
            稳定人民币汇率的意义和条件
        1993年稳定人民币汇率以强制结汇集中外汇储备
    1992年国内经济过热，生产资料价格猛升，诱发进口，出现贸易逆差，造成严重人民币的贬值预期。在国内金融管理混乱，游资充斥的新
条件下，出现对人民币的投机性炒作，官定名义汇率虽然保持1∶5.8不变，但是调剂汇率在1993年上半年迅速滑到1∶11，并向1∶15下滑。
    朱＠①基在6月份兼任中央银行行长，实施一揽子整顿金融措施，很快就稳定了汇率。在稳定市场汇率后，正式借并轨机会，将人民币贬值
到1∶8.7，大约超贬10％。当时朝野均不相信人民币能够升值。中央使用强制结汇制将民间外汇向国家手里集中，但没有想到民间外汇这样多
，这是八十年代经济发展和“藏富于民”的结果。加上高利率吸引外资进入，中国的国际收支出现连续5年的巨额顺差，外汇储备从200亿美元
增加到1400亿美元，一举结束了数十年以来外汇短缺的局面。
    外汇供大于求造成了人民币升值压力，为保证出口，中央银行购进多余外汇，同时收缩对商业银行再贷款，以抵消资产负债表中的外汇占
款。这样一种特殊的国内外经济平衡方式，主要作用是集中民间外汇，在亚洲金融风波来临以后，终于显示出国家巨额外汇储备的作用。
    中国的外贸顺差1997年460亿美元，为历史最高水平， 资本项目顺差也很大，中国成为世界上第一个最大的引进直接投资的国家。中国的
高储蓄率使货币资本净流出，表现为国际收支经常项目的顺差，而真实资本是净流入的，表现在直接投资中先进设备，管理技术和商誉的引进
，国际商业金融渠道的利用，这是中国特殊的资本流动方式。中国国际收支的贸易和资本项目的双顺差，与国家外汇储备的增加和企业资本的
非法流出（表现在国际收支平衡表上误差与遗漏项目每年100—200亿美元），这是中国特殊的国际收支平衡方式。
    中国也有特殊的外汇市场结构。国际收支“双顺差”对于人民币汇率产生升值压力。1997年是一个转折点，政府外汇储备增加过快，将强
制结汇改为意愿结汇，东南亚货币贬值造成了人民币预期。1998年1—5月，国际收支顺差170亿美元，但是国家外汇储备没有增长， 说明企业
和居民开始积累外汇。我国的外汇市场是分割的，国家外汇市场上的升值压力和黑市贴水并存，这种结构在某些时候，甚至比正式贬值官定名
义汇率更好。
        承诺人民币汇率于1998年不贬值
    正当朱＠①基领导的经济宏观调控逐步取得成效，通货膨胀受到控制，人民币国内价值稳定下来的时候，1997年下半年，一场亚洲金融风
暴席卷东南亚和韩国。周边形势的恶化，对人民币同时提出了对外稳定的要求，成为中央货币当局稳定金融总体政策的重要组成部分。
    亚洲金融风波爆发以后，朱＠①基承诺：在1998年内保持人民币不贬值，意在以人民币稳定和扩大内需，为周边国家创造一部分市场，支
持他们尽快走出困境。朱＠①基1998年初访问英国时，会见华侨代表时谈到：人民币不贬值是一个很困难的决定，这个不贬值我们是吃很大的
亏！对我们有很大的影响！但是我们愿意承担，这里面固然有我们的利益。我们的利益是什么呢？就是香港。但是我们主要还是为了东南亚国
家。我们不愿加深这个危机。因为我们中国人的古训，就是不要乘人之危。
    朱＠①基说：人民币不贬值的决定，也得到了所有欧洲国家的赞赏和充分的肯定，认为中国是一个负责任的国家，是亚洲一个很大的稳定
因素……。这说明中国的国民经济确实有很大发展，中国在国际上的地位确实是提高了。大家都觉得中国是一个负责任的国家，是稳定世界和
平和经济的重要力量，所以才对我们采取这样友好的态度。
        朱＠①基关于人民币不贬值的决定是非常正确的。
    中国采取这样的政策，说明我们具有国际眼光，尽国际责任，国际威望意味着积累起巨大的无形资产；同时也是中国认真反思东亚模式的
结果：既然赶超西方的战略造成了过度出口和依赖国际市场，既然为了抢占国际市场需要政府，银行和企业一体化，造成了严重的腐败及银行
呆账，造成了各国产业结构雷同和过度竞争，中国作为一个十二亿人口的国家，外汇储备十分雄厚，为什么不能率先以稳定汇率减少出口，扩
大进口，扩大内部需求，以实际行动摆脱所谓东亚模式？
    但是中国政府的承诺，并没有被国内外大多数人相信，他们认为，中国国际竞争能力必然降低，人民币维持不了一年，并可能被迫贬值诱
发金融外汇危机。中国五年以来的历史证明，汇率稳定可以和出口增长并存。我国出口从1994年以来，五年内增加了50％，这说明：国际竞争
能力的增强，在一定发展阶段和一定贸易结构下，可以依靠非货币因素。外贸体制的改革，出口结构的变化，加工出口从40％提高到60％，国
内物价的下降，国内企业体制改革和农民工的低工资，教育科技投资和知识产权保护，都是提高中国国际竞争能力的因素。正是因为这个基础
，使得人民币在亚洲金融风波开始后，可以在一定时期内承受贬值压力。
    美国不希望人民币贬值。美国国内对中国对美贸易顺差400 亿美元，早已啧有烦言，世界银行，IMF， 对中国提出扩大进口的建议已有多
年，他们的既定战略就是要中国实现进口和投资的自由化，美国联邦储备委员会主席格林斯潘1997年年底说，人民币贬值会引起连锁反应，应
该坚持稳定，他是从全球金融稳定的角度，希望中国承担一部分压力。朱＠①基对格林斯潘承诺人民币在1998年不贬值，实际上构成中美两国
共同协调经济政策，稳定亚洲经济这样一种格局。
    这样一个格局颇有戏剧性。国际金融危机爆发于亚洲，在客观上凸显出中国的国际经济地位，首先在亚洲金融中心的角逐中，东京和曼谷
、新加坡失去了稳定，台湾失去了道义，中国已经处于上风。其次是国际协调机制的变化，长期以来国际金融由以美国为首的发达国家主导，
他们建立了七国首脑协调机制，每年协调经济政策，后来加入了俄罗斯，称为“七加一”，加上中国成为“七加二”，“七加一再加一”，均
以西方为中心。目前越来越多的人看到，21世纪真正具有世界级影响的，除美国仍然占据超级大国地位外，中国可能比俄罗斯，日本和欧洲更
为重要，美国拥有最强大的军事经济力量和资源潜力，而中国具有最多人口和最大的经济规模。美国集西方文化的理性和宗教精华，而中国是
东方伦理民族，两国都具有世界意识。美国发挥超级大国作用力量已经不足，它的战略是集欧洲日本力量共同行事；而中国成为国际经济的另
外一级，则是以中国大陆为后盾，包括香港台湾东南亚这样一个范围。中国稳定事关全球稳定，中美关系将成为最重要的大国关系，这样一种
国际格局本来要到20年后才能形成，但是国际金融危机发生在亚洲，将中国的地位提前20年凸现出来，真所谓“有心栽花花不开，无意插柳柳
成荫”，中国国际地位的提升不是靠与西方正面对抗而达到，而是在危机中能够发挥稳定作用，做亚洲和世界的中流抵柱而取得的。只不过我
国许多人自感经济实力不够，特别是思想准备不够，感到有点“高处不胜寒”。而朱＠①基在危机面前坚持稳定人民币汇率，是从国际眼光，
综合考虑了中国的政治经济利益的。
        人民币代替日元发挥亚洲关键货币作用
        中美合作，加强国际协调克服金融危机
    我在1994年通过研究曾提出：人民币汇率可以稳定到本世纪末，在1997年年底，东南亚货币大幅度贬值以后，我仍然认为人民币汇率一动
不如一静，因为我们不知道，急于随其他货币贬值，会出现什么后果。如果人民币和港币贬值，全世界就只剩一个美元坚挺，如果美元再贬值
，就可能引起再一轮的货币贬值，全世界就会进入三十年代大萧条。因此，人民币稳定与否，实质上是这样一个关键问题：亚洲金融危机，在
1998年是被中国，美国和日本所消化，就此告一段落，还是转移出去，发展成为世界性经济萧条？
    从货币制度的角度，可以更加深刻地认识这个问题。每一个历史时期的全球经济和地区经济，都必须存在一种坚挺的关键货币，和一个领
导者国家，这个国家以自己的国力支持国际货币体系的稳定，全世界和本地区经济增长所需要的国际硬通货，只能通过这个领导者，以自己巨
额长期的国际收支逆差来提供。注意！只有是逆差而不是顺差时，这个国家的货币才能够流出去，成为国际和地区性货币，为世界各国所使用
，所储存，维持长期国际收支逆差，需要实行低关税，提高国内需求，使自己国家的出口减少，进口增加，同时向海外投资，实行资本净流出
，这个国家的国内生产和主业会受到严重的影响，同时被迫实行经济结构升级。它所得到的好处，是所谓“铸币收入”：位于国际领导者地位
的国家有国际货币发行权，可以在一定时期内增发货币，取得其它国家的商品和服务，而不必提供相同价值的商品和服务相交换。其它国家乐
意接受关键货币，并将其储存起来，日后再向这个领导者国家购买商品，或兑换黄金。等于为领导者国家提供了短期商业信用。领导者国家不
仅可以无偿利用其他国家的短期贷款，而且可以向国际转移通货膨胀，可以在金融危机出现时大量增发本币，避免通货紧缩，而不必求助于国
际货币基金组织。当然这一切特权都必须以自己的国力，外汇黄金储备和信誉为担保，不能长期滥用。
    英国作为国际领导者曾经执世界牛耳200年，英镑实行金本位， 制定全球自由贸易规则。英镑的金本位制使得英国没有通货膨胀，并保障
全球货币稳定，两次世界大战期间，英国的霸主地位已经衰落，全球实行不稳定的金快本位制，和金汇兑本位制度。各国货币纷纷贬值，实行
贸易保护主义。每一个国家都想向别人卖东西，而不想买东西。但是“地球村”的总贸易是平衡的。总有一个国家要高尚一下，坚挺货币，忍
受逆差，大家都自私自利，终于酿成三十年代经济大萧条。
    战后以美国为国际领导者，重建全球自由贸易规则，美元成为关键货币，国际收支逆差和维持黄金符合地位的内在矛盾，终于使以美元为
中心的国际金汇兑本位制度瓦解，形成了美元，马克，日元三足鼎立的格局。马克和日元分别成为欧洲和亚洲的关键货币，所谓“东亚奇迹”
与日元连续40年升值四倍是分不开的，日元升值，石油危机，似乎都没有影响日本的国际竞争力。这次亚洲金融危机的发生，实际是日元区货
币的贬值，背后是日本在与美国高科技竞争中的失败，和东亚地区过度出口造成的真实经济失衡。
    中国是一个正在崛起的，国内市场广阔的经济大国，不同于‘东亚模式’的出口导向型中小国家，我们不能仅从出口这样低的层次上来看
人民币问题。人民币由于在名义不能自由兑换一直受到轻视，中国许多人也认为，人民币难以坚挺，中国没有能力承担国际责任。实际上，人
民币与港币各有200—300亿元在香港和珠江三角洲互相对流，人民币已经在亚洲周边国家自由兑换，并成为重要的亚洲货币。目前是人民币，
港币和美元坚挺，两国三地的经济力量，在支持亚洲金融经济稳定。美国，中国和日本刺激国内经济，保持货币稳定，等待其他货币升值，才
是上策。
        对外开放度有所萎缩
        谋求内外经济双平衡
    1997年我国外贸总额3250亿美元，同比增长12.1％， 其中出口1827亿美元，增长20.9％，进口1423.6亿美元，增长2.5％，首次居世界贸
易第十位。我国外贸结构有了很大变化，一般贸易由5年前的60 ％降低到36％，加工贸易由40％增长到52.2％。全年贸易顺差达到460 亿美元
，创造历史最高水平。国家外汇储备达到1399亿美元。
    我国出口在1997年上半年增长27％，下半年增长14％，呈下滑趋势。1998年按同比计算，增长速度顺势下滑势所难免，下半年可以加快。
    1998年1—5月我国外贸进出口总额1236亿美元，同比增长5.4％，特点是：
    ——出口增长速度继续回落，进口增速低位徘徊。第一季度我国出口增长速度下降到12.8％，到5月份出现负增长，为—1.5％。
    ——对亚洲国家出口迅速下降，对东盟出口降低了15％，对日本出口降低了6％，对韩国降低了30％，对欧洲，美洲出口增加了40％。
    ——加工贸易仍然是外贸出口的主要增长点，一般贸易出口不振；
    ——外商投资企业作为投资的进口设备止跌回升，逐月增加；
    ——初级产品进出口均大幅度下降，工业制成品对外贸易全面增长；钢材，成品油，棉花进口大幅度减少。
    出口的困难并不说明人民币就需要贬值。净出口即国际贸易顺差的状况，比仅仅看出口一项要好得多，因为进口下降的幅度比出口更大。
1—4月份我国出口增加11.6％，进口增加3.1％，进出口总额增加7.9％，比去年同期的12.1％下降，说明受到亚洲金融危机的影响，我国外贸
总额收缩，对外开放度下降，但是净出口并不一定下降，反而可能上升，因为进口下降比出口下降更快。国内普遍认为下半年国内经济增长会
使进口猛增并出现国际收支逆差，迫使人民币贬值，我的看法恰恰相反：真正严峻的问题是国内经济难以启动，国际收支顺差不会出现大问题
。即使国内经济启动，但是以道路和住宅为龙头，对进口带动作用不大。
    政府采取了促进出口的财政措施：下调名义关税；对高新技术项目和国家产业政策鼓励的内外资项目，进口国内不能生产的设备和技术，
免征关税和进口环节增殖税；对纺织品和对部分产业关联程度高，对出口退税依赖性强的产品提高出口退税率；逐步扩大“免，抵，退”办法
的适用范围；鼓励扩大出口信贷和出口信贷保险规模。
    外资方面，1997年外资流入640亿美元，对经济增长的贡献达2个百分点。1998—1999年我国需要利用外资700亿美元左右，难度很大， 直
接投资可能有所下降。
        人民币实际有效汇率升值与实际汇率贬值抵消
        国内经济紧缩为人民币名义汇率稳定奠定基础
    周边货币贬值造成了人民币实际有效汇率的升值。1997年东南亚货币平均贬值大约40％，韩国货币贬值40％，台币贬值20％，一共使人民
币实际有效汇率升值的幅度是：
    40％·4.1％＋40％·6％＋20％·6·36％＝5.3％
    1998年假设日元贬值20％，再带动韩国和东南亚， 台湾货币贬值20％，人民币实际有效汇率升值达到7.3％加上去年贬值没有完全恢复部
分，可以估计为10％左右。
    但是货币贬值对与出口的刺激有一个时滞，大约半年。如果是外汇危机促使货币大幅度贬值，国家银行信誉崩溃，那么根本就不能促进出
口。一年来的实践证明，中国对美国，欧洲，拉丁美洲和前苏联地区的出口上升了30％，而韩国对美国的出口下降了20％；泰铢贬值主要获利
于旅游，不在出口。货币变动的时滞效应，弹性效应和信誉效应抵消了理论上对出口的促进。
    影响实际进出口的，主要还不是名义汇率，而是实际汇率。
    人民币名义汇率即对美元的汇率基本不变，周边国家汇率贬值使人民币实际有效汇率升值10％，但是中国国内消费物价水平在1997年一年
之内下降了14个百分点。于是中国在1998年的最大难题就是面临历史最高水平的实际利率。1994年人民币名义利率是11％，但是通货膨胀率为
21％，负利率10个百分点。1998年名义利率降低到5％， 但是通货膨胀基本为零，实际利率与名义利率相等，大约有3000多亿人民币的财富从
企业转到居民手里，难怪无论什么所有制，企业全面亏损。居民不消费，也与实际利率高有关。利率不是不起作用，而是许多人不知道名义利
率与实际利率的差别。
    实际汇率也是一样。国内物价下降14个百分点，在名义汇率不变时，人民币实际汇率就贬值14个百分点，实际汇率贬值幅度超过了实际有
效汇率的升值幅度。通俗地说就是，人民币实际有效汇率升值使出口价格上升了10％，但是国内物价下降又使出口价格下降了14％，抵消有余
。难怪中国对美洲欧洲的出口大幅度上升。
    1998年5月份，中国出口出现负增长，原因是：
    ——1997年上半年出口上升27％，按照同比，1998年上半年理应下降，到下半年即可以恢复。
    ——对日本韩国出口大幅度下降，是由于日本韩国的经济民族主义和内需不振，与人民币贬值与否无关。我国出口增长速度预计10％，也
可能只达到5％，但不会出现绝对下降。
    ——我国进口下降速度比出口更快，下半年不会有改善。我们高估了中国国内经济增长速度和进口。内需难以启动，启动亦难以带动进口
，已成定局，今年贸易顺差不会少于200亿美元。
    ——外资进入可能减少，但仍旧是净流入，因此国际收支仍然是顺差。不会少于300亿美元。
    ——1998年1—5月我国国家外汇储备没有增长，说明企业结汇减少，企业和个人大量保存外汇，这就是人民币贬值预期的作用。应该开展
人民币对外汇之间的远期买卖，并推动利率市场化，这是金融改革的最好时机。国家外汇储备保持1400亿美元已经不少，其余外汇“藏富于民
”，中央银行的资产负债表可以节省下一部分“外汇占款”，而用于对商业银行的再贷款。
    人民币不贬值的利弊，很难使用货币估计：因为中国是处在亚洲金融危机包围之中。不贬值有损失，一旦贬值并连带港币贬值，损失更加
难以估量。中国的损失不仅在投资和出口，也在于国内经济的萧条。亚洲金融危机暴露了银行体系的脆弱性，使国家规范银行业，使得银行谨
慎贷款，加重了货币紧缩。国家在1998年主要采取政府公共设施投资扩大国内需求，但是这种需求难以带动产业并扩大进口。
    台湾在亚洲金融风波中采取与中国大陆不合作的态度，有趁火打劫之嫌。台湾有900亿美元外汇储备，产业结构调整基本完成， 电子业大
批在珠江三角洲设厂，并为美国信息产业配套，急于贬值台币，没有必要。没有想到的是，人民币和港币竟然挺住了，大大提高了国际威望。
台湾少数人在自惭形秽之下，未免恶言相向，说中国大陆竞争能力不行，人民币坚持不住。我想回敬这些人一句话：“想当婊子就不要立牌坊
”，既然你遇事先逃命，让中国大陆独撑危局，你就无法在国际立足。树立了威望可以慢慢有钱，而有钱不尽义务，就永远不会有威望。
        亚洲金融风波再起
        日本危机拖累全球
    东南亚货币贬值除对泰国的旅游有所促进以外，并没有能刺激出口，局面稍有稳定，但丧失了往日高速增长的风采。1996年，全球经济增
长3.8％，1998年可望达到1 ％，有九大热点行业：航空，汽车， 汽车配件，电子元件，消费型电子产品，通讯设备，电信，金融业。但是亚
洲经济极为不振，1998年第一季度亚洲国家经济普遍停滞，菲律宾增长1.7％，印尼，泰国，韩国，马来西亚都出现负增长。
    印尼经济危机导致政治社会全面危机，苏哈托终于被迫辞职。新政府开始调查苏哈托家产，估计在160—400亿美元左右，印尼的危机仍然
会继续下去，其经济恢复要等待5—8年。南亚地区由于出现印度和巴基斯坦实验核武器，局势突然紧张，必将影响经济发展。
    欧元在1999年1月1日即将问世。欧洲金融市场一体化程度加深，市场透明度，流动性，效率都将提高。有相当于5000—10000 亿美元的金
融资产会转换为欧元，世界上由欧元为单位的金融资产将达到30—40％，以美元为单位的金融资产将降低到40—50％。国际金融继续动荡是必
然的。
    1998年6月，正当亚洲各国经历艰苦调整，局面稍有稳定时， 日元的大幅度贬值，标志亚洲金融风暴第二次来临，情况比前一年更为严峻
。
    日本经济自九十年代初期泡沫经济破灭后长期不振，1997年刚刚提高消费税后，又承受东南亚经济危机，经济增长率在第四季度下降0. 7
％，1998年第一季度又下降1.3％，日本政府在1992—1997年动用60 万亿日元刺激经济，1998年又宣布庞大的启动内需计划，日元利率降低到
0.5％，效果不显著，反而造成资本外流。 日本政府宣布了全面放开外汇管制的金融改革计划，将加剧近期的金融动荡。东亚各国欠日本的债
务累计1200亿美元，东南亚危机使日本投资受到严重损失，银行呆帐高达77万亿日元，相当于5500亿美元，占全国贷款总额630 万亿日元的12
％。
    在诸多因素影响日本内需扩大时，日元开始持续贬值。从宏观讲，日本有2200亿美元外汇储备，8600亿美元海外资产，和每年1000多亿美
元的贸易顺差；从微观讲，日本企业进出口可以承受1∶100的汇率水平。日元贬值到1∶140以上，明显是过度贬值。有人说日本采取民族利己
主义态度，有人说日本已经失控。美国开始亦采取纵容态度，意在控制日本的企业和市场。6月份日元暴跌到144日元的8年历史最低点。 中国
发出严厉警告，美日联合干预，才使日元回升到135， 但是很快又贬值到1∶140的水平上。
    中国仍然坚持朱＠①基的承诺：1998年不贬值人民币。但是在新的形势下，应该加上一个条件， 就是警告日本：日元贬值不能够超过150
，否则韩国和台湾的货币必定随之贬值，刚刚稳定的东南亚各国又陷入混乱，人民币和港币承受的压力将更大。如果日元贬值超过150， 中国
政府则应该发出更为严厉的警告：人民币将随时根据日元贬值情况加以调整。我们的目的，是与美国共同遏制日元的贬值，万一遏制不住，在
必要的时刻将人民币和港币一次性大幅度贬值，是可行的。比连续小幅度贬值要好，因为大幅度突然贬值以后，可以产生人民币升值预期而不
是继续贬值的预期，对保持信心有利。
    由日本引起的第二次亚洲金融风暴，之所以比第一次更为严重，是因为日本不比东南亚，它具有全世界第二大经济规模，占世界生产总值
18％，有巨额海外投资，四十年来是亚洲经济和技术的火车头。日本在关键时刻采取民族利己主义态度，对于亚洲和全球经济都有极大的影响
。如果日元的贬值过度，压迫人民币和港币贬值，那么美元在1999年亦难免要贬值；美国的股票市场在过热之后出现崩溃，可能引起全世界的
金融崩溃和经济大萧条。果真如此，中国比西方更能承受，不到危机爆发的最后关头，中国没有必要惊慌失措，没有必要转嫁危机，而应该坚
持发挥稳定作用；一旦危机爆发，中国仍旧能够自我调整，在世界经济中发挥更大的作用。这点有必要让美国和日本明白，采取与中国认真合
作，防范危机爆发的态度，不要企图在关键时刻让中国独自承担压力，这样的结果，只能是搬起石头打自己的脚。
        香港经济调整与波动势所必然维持联系汇率，根本优势不会动摇
    香港联系汇率，本来是为了防止国际投机资本冲击而设立的，港币与美元挂钩，利率比照美元利率调整，香港金融市场本质上是美国金融
市场的一部分。香港回归，其政治性质和主权归属发生变化，国际资本和台湾资本对香港的态度也发生变化，对这个本质问题，在回收香港之
前我们缺乏足够的认识，兴奋点不对。事隔一年，就出现许多神鬼异怪之事。
    香港回归第二天，投机资本即开始冲击泰国，香港有效地维护了联系汇率，但是股票市场从16000点跌到8000点，又回升到12000点。 199
8年港币三个月同业拆息利率高达10％，在美元利率4.5—5.5 ％的水平上，加上了4.5个百分点的“风险溢价”。长期高利率损害房地产业，香
港房价已经下降了30——40％，还可能下降10—15％，逐步为工薪阶层可以承受。但是如果下降过快，可能连带银行。激烈的股市和楼市波动
，可能暴露香港银行
    内部一些问题。1998年6月份，香港经济出现负增长， 股票市场马上暴跌到7600点，与日元贬值一起成为亚洲金融风波的标志。如果国际
投资者信心不足，再出现新的问题也是可能的。为此，中国大陆，香港和国际舆论三个方面，都应该转变观念，客观看待香港经济前景。
    香港经济发展到1997年，已经达到顶峰。低税收，高地价，高工资的政策，使香港楼价达到天文数字，月收入30000 港币的高级工薪阶层
如高级记者，分期付款一生也买不起一套住宅。月收入5000港币的出租汽车司机，分期付款购买一套二居室，不得不将自己一家四口挤到一间
住房，而将另一间搭起双层，租给国内留学生。香港教授的工资已经超过美国——这样的工资和房价，难道不应该降一降吗？
    陆的改革开放，香港也为大陆承担了国际市场的风险。在国内全面对外开放以后，香港受到全国各地特别是上海的竞争，海峡两岸“三通
”以后，香港将损失5％的GNP。
    香港经济结构转型的效益已经释放完毕，加工工业基本上迁到大陆，300万农民工为香港商人加工，所降低的成本已经变成利润。 经济结
构偏向第三产业，经济增长速度必然下降。香港的经济增长率，工资，利润和楼价，只可能跌不可能升，回归不回归，都是一样。物极必反，
盛极必衰，大家都要适应这个变化，有这个心理承受力。号称“自由港”的香港也有两个不自由——一是房地产垄断高价，二是限制内地人员
入境。现在房地产价格下降了，是好事，只是不要降得太快，以免连带银行破产。香港如果及时组织国内人民旅游观光，可以立竿见影繁荣经
济。
    除未来可能发展高科技外，香港真正的优势只剩下它的金融服务业，作为国际金融中心，特别是与美国金融市场有特殊联系的金融市场，
目前保持与美元的联系汇率，极为重要。
    联系汇率，与其说象金汇兑本位制度，不如说是一种有限制的金本位制度。金融管理局相当于中央货币当局的管理职能，但是没有货币发
行权，而是制定三家商业银行（渣打，汇丰和中国银行）发行港币。港币发行没有数量限制，而是采取“十足外汇准备制度”，指定的商业银
行每发行7.8港币，必须向金融管理局所设立的外行基金存入一美元，实际上是发行7.8港币向外汇市场收购一美元，再存入外汇基金。
    港币联系汇率确定为1美元兑换7.8港币，其调整机制完全依靠市场。当外汇市场上美元供大于求，美元贬值以1∶7.5时，商业银行即在外
汇市场上以1∶7.5买入美元，并以1∶7.8卖给发钞银行，并存入外汇基金；外汇市场上美元减少后即升值以联系汇率水平。反之亦然。
    在国际投机资本非常强大的情况下，联系汇率将反复受到严重的冲击。放弃联系汇率将招致难以想象的后果，而维持联系汇率仅靠900 亿
美元外汇储备是完全不行的。外汇储备只能调整临时性失衡，而不能调整基础性失衡，也无法无限制地“吃”进投机资本。当外汇大量流失后
被迫贬值，就将触发居民对外汇的抢购和对银行的挤兑，使整个金融体系瓦解。香港维持联系汇率的办法，只能够在国际投机资本大量借入港
币抛售时，提高利率，香港的隔夜拆息利率，最高时达到300％。 外商借不到港币，就无法进行大规模投机。
    提高港币利率，在短期内将打击股票市场。国际投机资本算准了股票市场下跌的日期，首先买入股票看跌期权，当在汇市投机不成，股票
价格下跌时转入股票市场，赚取暴利而去。如此反复，香港的股票市场就难以稳定，大幅波动是必然的。为了维持港币而长期采取高利率，会
迫使房地产价格下降。
    在国际金融动荡的形势下，香港经济的下降和动荡是必然的。长期来说，香港作为国际金融中心的地位是可以保持的，香港的地理位置和
独特的国际性文化，新闻自由和完善的法制，都是非常宝贵的财富。中国大陆的发展和稳定是香港的强大后盾。中国大陆的改革开放仍旧需要
香港发挥作用。目前所需要的，就是和祖国大陆联手，与美国协调经济政策，坚决顶住投机资本冲击，维持联系汇率不变。等到适当时机，再
考虑改变汇率机制问题。港币与人民币已经各自有数百亿元对流，未来也可以考虑让美元介入一部分，形成三种货币“你中有我，我中有你”
，只要中国大陆的稳定和香港的新闻自由，民主法制能够保持，香港的地位从根本上讲是没有问题的。                  （未完待续）
    字库未存字注释：
        ＠①原字为铁的左部右加容
    
    
    
 
